Cambió el mapa político, ¿cambia la política económica?

El fallecimiento del Dr. Néstor Kirchner sin duda fue un cimbronazo para el panorama político de cara al próximo año electoral en 2011. Sin duda el reacomodamiento de las piezas políticas será el determinante más importante a seguir en los próximos meses. Desde una posible reelección de la presidenta Cristina Fernández hasta el peronismo disidente pasando por la UCR, el socialismo y lo que quedó del Acuerdo Cívico y Social. Sin duda habrá mucha tela para cortar en este sentido.

Sin embargo, el gran aspecto que me lleva a escribir este ensayo es si efectivamente el drástico cambio político repercutirá en la política económica oficial. El mercado ya dio su veredicto por anticipado luego de las fuertes subas vistas en acciones y títulos públicos durante la semana pasada aún cuando el panorama de los mercados financieros globales había mostrado mayor cautela.

Por un lado, la suba de los títulos públicos ajustados por el CER de largo plazo descontaban un posible arreglo de las estadísticas oficiales del INDEC. Por el otro, el gran salto de las compañías del sector utilities (energía sobre todo) alentaban una política de recomposición de las tarifas públicas con mejoras en los resultados operativos de las compañías.

Desde mi punto de vista, ni una cosa ni la otra es probable en el corto plazo. Las voces oficiales hablan de "profundizar" el modelo, entendiéndose con esto el hecho de profundizar aún más las políticas poco amigables con el mercado vistas hasta el momento. No quiero que se confunda el récord del Merval en pesos de la semana pasada con los augurios de cambios positivos en el corto plazo. Todo será más incertidumbre, más continuidad de lo mismo y mayor ambición política para llegar al poder. El corto plazo estará marcado por la misma falta de certeza vista hasta el momento.

Ahora bien, ¿por qué sube el Merval?. La primer respuesta es la impresionante liquidez a nivel mundial y la búsqueda de mayor retorno, a costa de mayor riesgo, entre los capitales foráneos. Las acciones argentinas están fuertemente atrasadas respecto a sus pares latinoamericanas y los países emergentes. En segundo lugar, el comienzo de la llegada de los balances corporativos a partir de esta semana permitirá vislumbrar jugosas ganancias corporativas en los distintos sectores de la economía. Por nombrar un caso, las compañías agroalimentarias deberían beneficiarse del mejor contexto mundial y la suba del precio de los commodities; los bancos argentinos aprovecharon al máximo las extraordinarias subas de los títulos públicos, mientras que las compañías siderúrgicas deberían haber aprovechado el ciclo económico positivo de los primeros nueve meses del año.

¿Sigue habiendo recorrido alcista o el mercado descontó cualquier noticia positiva?. Es probable que el rally continúe, pero no descartó una toma de utilidades en el corto plazo. Los balances nos ayudarán a posicionarnos en acciones con mejores fundamentos para el largo plazo mientras que la información sobre posibles "takeovers" probablemente seguirá especulando con el precio alcista en algunas acciones.

Si en este contexto la política da signos de mayor certidumbre, entonces todo será más beneficioso y la transición presidencial no debería generar demasiada incertidumbre, proyectando un panorama positivo para el mercado local .para el año 2011.

¿Es sostenible la suba del Euro?

Hace cinco meses atrás, el mundo financiero se estaba preguntando si el euro podría resistir como moneda única en una región donde sus países participantes mostraban una heterogeneidad importante en muchos sentidos: lo económico, lo social, lo cultural, entre otros. La crisis económica pegaba duro en muchos países europeos, siendo Grecia el principal "chivo espiatorio" por su abultada deuda, el deterioro de las cuentas públicas y la anemia de su crecimiento económico. Luego de muchas negociaciones entre los países miembros y los organismos multilaterales se llegó a un acuerdo para otorgar a la economía helénica el más grande paquete de salvamiento otorgado por el FMI en el transcurso de los próximos tres años, comprometiéndose el país a reducir fuertemente su gasto público, comenzando una etapa de fuerte conflictividad social.

Grecia era la punta del iceberg. Los países denominados PIIGS (Portugal, Irlanda, Italia, Grecia, Spain) hacían tambalear las proyecciones sobre el euro dada la fragilidad económica que se observaba en el horizonte. Por caso, España atraviesa uno de los peores momentos de su historia con una tasa de desempleo superior al 20%. Irlanda, por su parte, anunció que está predispuesta a escuchar planes de reestructuración de la deuda de su sistema financiero para evitar el colapso. Portugal logró hacer el "roll over" de su deuda pero a un costo sensiblemente superior al verificado años atrás. La crisis está latente y los problemas de fondo no han sido resueltos aún.

¿Cómo reaccionó la moneda común tras estos acontecimientos?. Las proyecciones más benignas eran que el euro debería haberse depreciado hasta la paridad contra el dólar ya que, ante el impedimento de hacer política monetaria en cada país a nivel particular, la devaluación de la moneda común permitiría solucionar parcialmente algunos desequilibrios. Las visiones más pesimistas hablaban de una ruptura de la zona económica común y la vuelta a monedas locales para los países donde la crisis era más agobiante.

Finalmente lo que ocurrió fue una devaluación del euro hasta niveles de u$s 1,18 hasta que se comenzó a pronunciar dos palabras mágicas que permitieron revertir la tendencia: "quantitative easing". Las señales de la economía estadounidense mostraban un deterioro importante y nuevos paquetes de incentivo eran reclamados para evitar una nueva recesión. Bernanke dio señales de que dichas medidas serán aplicadas en el corto plazo y las expectativas de los inversores se adaptaron a la nueva realidad: el exceso de dólares que habrá en el sistema financiero mundial llevará a una caída de la moneda, entonces hay que comprar "todo" para evitar perder el poder adquisitivo. Entre ese "todo" también está el euro, el cual alcanzó el máximo valor contra el dólar en 10 meses.

Un euro en estos niveles no ayuda a Europa a salir de su crisis sino que la podría intensificar. La menor competitividad de sus exportaciones podría generar menos recursos fiscales y menos puestos laborales en el Viejo Continente. Al mismo tiempo, el turismo proveniente de regiones donde sus monedas se devalúan contra el euro también se verá resentido.

En mi opinión, un inversor no debiera apostar mucho más al euro. La zona u$s 1,43 / u$s 1,45 es una opción válida para entrar en una posición "short" en la moneda. Tarde o temprano, el Banco Central Europeo deberá tomar las riendas de esta crisis y deberá aplicar una ola similar a la estadounidense de quantitative easing si lo que busca es evitar un agudización de la crisis. La economía alemana parece ser la única que escapa a esta realidad, pero para las economías PIIGS hay mucho camino por recorrer aún.

Invitado Semanal: Gustavo Neffa - "El conflicto menos pensado: la guerra de las divisas "

Después de la crisis financiera del año 2008 el mundo quedo dividido entre aquellos países que salieron airosos (países emergentes) y aquellos que están pagando las consecuencias de la misma (países desarrollados).

Pero la salida de la recesión mundial, luego de las crisis fiscales (que no terminaron aún) dieron lugar a un nuevo conflicto, el menos pensado. Quedó de manifiesto cuando el ministro de economía de Brasil expresó que existía una “guerra de divisas”.

Como ya mencionamos en artículos anteriores, para salir de la crisis de forma más acelerada los países emergentes recurrieron a devaluaciones competitivas, que son políticas tomadas por los bancos centrales acompañadas por políticas expansivas por parte de los gobiernos.

De esta manera, lo que se busca es devaluar la moneda para mejorar los saldos comerciales y dinamizando la economía a través de la sustitución de importaciones, así como la de licuar la deuda en moneda doméstica. Son políticas inflacionarias en un entorno con poca inflación en países centrales, pero con inflación acelerada en países emergentes que, a su vez, mejoran los ingreso públicos del fisco.

Los países desarrollados, encabezados por Estados Unidos, reclaman que la política cambiaria llevada a cabo por los estados en desarrollo está provocando desequilibrios globales: al tener monedas artificialmente baratas,  esos países (con China a la cabeza) gozan de un superávit comercial que impacta negativamente entre sus socios.

Algunos  países desarrollados, como Japón, poseen monedas que se fortalecen por otros motivos, pero que implican las mismas consecuencias para sus economías (menor crecimiento, apreciación de su moneda y pérdida de competitividad). El Banco de Japón intervino directamente con baja de tasas y creación de un megafondo de recompra de activos.

Los países emergentes esgrimen una defensa argumentando que tanto Estados Unido como la Unión Europea mantienen tasas de interés artificialmente bajas que generan un exceso de liquidez en el mundo, lo que, a su vez, provoca que los flujos de capitales de los inversores vayan en busca de mayores retornos, lo cual ejerce presiones sobre sus tipos de cambio. Otro factor distorsivo es que produce el ingreso de capitales especulativos o de corto plazo en estados emergentes. La fuerte entrada de capitales hacia países desarrollados aprecia las monedas domésticas y su economía pierden competitividad.

Si analizamos la evolución del ingreso de capitales en países en desarrollo vemos que, cuando las tasas estuvieron bajas, se produjo un aumento de estos flujos. Mientas que, después de mediados de 2006 cuando subieron las tasas se generó una salida de capitales en estos países. En tanto que en la crisis de 2008 la salida de capitales se debió a que los inversores buscaron refugio en activos más seguros:

Figura 1

Movimiento de capitales hacia países emergentes: últimos 6 años en miles de millones de dólares mensuales

 

Fuente: Elaboración Propia en base a Deutsche Bank

Para sumarle más leña al fuego. Estados Unidos planea extender sus estímulos fiscales y monetarios en noviembre, lo que provocaría una presión adicional  a la moneda de los países emergentes.

Para mantener el tipo de cambio en niveles competitivos, los bancos centrales deben comprar todo el exceso de divisas que existe en los mercados cambiarios (esterilización). La compra de divisas tiene como efecto la emisión monetaria, lo que genera una mayor inflación (existe poca capacidad ociosa). Es el modelo que aplica Argentina.

El tema subyacente de las políticas cambiarias activas tomadas por los bancos centrales es hasta cuando podrán mantener  la competitividad a través de la absorción de los excesos del mercado de divisas sin generar mayor inflación. Recordemos que si los precios internos suben más que los del resto del mundo, también se genera una pérdida de competitividad (incremento de costos en dólares de las empresas). El costo de esterilizar el ingreso de divisas es cada vez mayor para estos países porque mayor emisión presiona las tasas de interés a la baja y la economía se recalienta aún más.

Debido a todo lo demás, algunos países están subiendo los aranceles a la entrada de flujos financieros desde el exterior. En el caso de Brasil, los mismos pasaron del en el 2 % al 4 % y esta sería la política que aplicarían  para el resguardo de la economía gran parte de los países afectados por la misma situación.

El Fondo Monetario Internacional (FMI) recomendó esta semana a los países de Sudamérica que se mantengan alerta ante el posible riesgo de "recalentamiento" y defendió medidas como los controles de capital para que la situación se mantenga bajo control. Recordó que mientras la actividad siga siendo débil en los países desarrollados y los tipos de interés bajos, en algunos casos próximos a cero, el capital seguirá desembarcando en regiones que ofrecen mayor rentabilidad, como es el caso Latinoamérica.

Es probable que estemos ante un escenario en el cual los países emergentes sigan adoptando no sólo medidas cambiarias sino también que empiecen a complementarlo con medidas arancelarias para controlar el ingreso de capitales. Este será un tema que estará en la agenda cuando se reúna el G-20 en noviembre por la importancia que tiene esta cuestión en la economía global.

 

Nueva composición de Indice Merval: ¿Es representativa de la economía argentina?

Generalmente, la idea de una Bolsa alcista y pujante se asocia con una economía que crece y desarrolla sus capacidades productivas. Cuanto mayor es la cantidad de empresas que cotizan en Bolsa mayor es la transparencia informativa y la representatividad de la economía en los índices. En este sentido vemos como el Bovespa brasileño (BVSP) pasó a tener más de 500 empresas cotizando desde poco menos de 100 empresas en los últimos 15 años. En Chile, las AFP (fondos de pensión) permitieron la consolidación del principal índice bursátil (IPSA).

Pasemos a analizar el caso argentino. Lamentablemente es la cara opuesta de los dos casos mencionados anteriormente. La crisis de 2001 pegó fuerte en el mercado, golpe que no se pudo asimilar totalmente y que se reflejó claramente en el poco interés de las empresas nuevas para salir a cotizar su capital a Bolsa. Asimismo, tampoco se logró atraer al público en general para canalizar sus ahorros en Bolsa e intentar ganarle participación de mercado a los tradicionales plazos fijos o los dólares que se concentran debajo del colchón. Es cierto, también, que pocas han sido las garantías ofrecidas por las instituciones aportando mayor seguridad jurídica y respeto de las reglas de juego.

La nueva composición del Indice Merval y su relación con la economía

Hoy se conoció la nueva composición de la cartera teórica del índice Merval que regirá para el cuarto trimestre del año. El índice está compuesto por 14 empresas. ¿Son éstas representativas de la coyuntura actual de nuestra economía?. Repasemos brevemente ciertos aspectos.

La acción por excelencia que domina en ponderación dentro del índice es Tenaris. Si bien es una empresa con orígenes argentinos, es cierto que en la actualidad la compañía es una multinacional con diversas sucursales alrededor del mundo trascendiendo las fronteras de nuestro país. Tenaris tiene el 25,12% de ponderación, explicando un cuarto de la performance del índice.

De las trece compañías restantes que completan el índice, cinco son bancos, los cuales concentran en su conjunto poco más de 31% de la ponderación del índice. Ahora bien, la intermediación financiera en la Argentina como porcentaje del PBI alcanza menos del 12%, contra el 60% de Brasil o casi el 80% de Chile. El mercado de préstamos en la Argentina es muy chico y gran parte de las utilidades de las entidades bancarias provienen por la colocación de sus fondos en títulos públicos y privados y no por el "core business" que es la intermediación. De esta manera, estamos en condiciones de decir los bancos no son los más fieles representantes de la economía local.

La tercer compañía en importancia por ponderación es Petrobras Brasil, que ostenta el 9,66%. Claramente es una empresa no local y que está fuertemente vinculada a los vaivenes de la economía de nuestro vecino. En cambio, la filial argentina de Petrobras, Pesa, tiene una ponderación de 2,65%.

Quizás las tres compañías que representan más fielmente la situación económica actual son Telecom, Aluar y Siderar quienes tienen una participación de 8,63%, 7,71% y 4,58% respectivamente.

Finalmente, las últimas tres compañías se vinculan con el sector energético, fuertemente relegado por el congelamiento de tarifas desde la salida de la Convertibilidad. Las empresas en cuestión son Pampa Energía, Edenor y Transener.

La única empresa que salió del índice este trimestre es Mirgor, emparentada con el sector  industrial más pujante de la actualidad como es el sector automotriz.

En fin, a modo de conclusión podemos argumentar que el actual índice Merval (MERV) no refleja con exactitud las potencialidades de nuestra economía. A todos nos gustaría un índice más diversificado y representativo en el futuro. Esperemos que así sea.